Die Veranstaltung zu der Thematik „Venture Capital in der Krise? – Finanzierung eines Biotechunternehmens“ gliederte sich in zwei Komplexe: Frau Lommatzsch, Wissenschaftliche Mitarbeiterin am Zentrum für Gewerblichen Rechtsschutz, und Herr Zetzsche, Wissenschaftlicher Mitarbeiter am Lehrstuhl für Bürgerliches Recht, Handels- und Wirtschaftsrecht des Prof. Dr. Noack, beschäftigten sich mit der „Einflusssicherung“. Im 2. Teil überzeugten die spannenden Vorträge der im Bereich der Biotechnologie sehr erfahrenen Redner Prof. Dr. Carsten Claussen und Roland Oetker die Zuhörerschaft zu dem Themenkomplex „Finanzierung“. Herr Prof. Dr. Claussen ist Rechtsanwalt in der Kanzlei Hoffmann/Liebs/Fritsch/Ruhe (Düsseldorf) und u.a. Aufsichtsratsmitglied bzw. Aufsichtsratsvorsitzender in zahlreichen Unternehmen (insb. Qiagen NV und codon AG). Der Präsident der DSW – Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz – RA Roland Oetker ist geschäftsführender Gesellschafter der ROI Verwaltungsgesellschaft mbH und ebenfalls Mitglied in verschiedenen Aufsichtsräten.

Frau Lommatzsch stellte die Frage, inwiefern die Rolle des Aufsichtsrats bei einem mit Venture Capital finanzierten Unternehmen verändert ist. Sie zeigte auf, eine welch wichtige Rolle der Beratung - und damit der präventiven Überwachung – durch den im Aufsichtsrat sitzenden - in Management- und Marketingbereich erfahrenen - Investor zukommt. Den Schwerpunkt ihrer Ausführungen bildeten die durch das TransPuG[1] vorgesehenen Änderungen für den Aufsichtsrat. Der VC-Geber wird insbesondere davon profitieren, dass in Zukunft auch ein einzelnes Aufsichtsratsmitglied jederzeit einen Bericht über Angelegenheiten der Gesellschaft an den Aufsichtsrat verlangen kann. Ein einzelnes Mitglied hat in Zukunft zudem die Möglichkeit, eine Aufsichtsratssitzung, deren Einberufung der Vorsitzende abgelehnt hat, im Wege der Selbsthilfe allein einzuberufen.

Das Thema des Vortrags von Herrn Zetzsche lautete „Risiken und Grenzen gesellschaftsrechtlicher Beteiligung“. Er setzte sich mit der „Interessensicherung durch Gesellschaftsrecht“ auseinander. Dabei differenzierte Herr Zetzsche zwischen der horizontalen Ebene – dem Verhältnis AG – Gesellschafter – und der vertikalen Ebene – dem Verhältnis der Gesellschafter untereinander. Realisierungswege für die Interessensicherung sind die Satzung, der Vertrag zwischen AG und Aktionär sowie die Gesellschaftervereinbarung. Er empfahl einzelne Regelungsgegenstände, wobei er in seine Überlegungen die Sanktionsebene und die Rechtsfolgen einbezog. Das Ergebnis seiner durch zahlreiche eigene Gedanken und Meinungsäußerungen geprägten Ausführungen lautete, dass eine Sicherung der Interessen des VC-Gebers durchaus möglich sei, die Regelungsebene zielabhängig sei. Seine Warnung vor einer „Übersicherung“ und „Überregulierung“ wurde von Herrn Oetker unterstützt.

Herr Prof. Dr. Claussen begann seinen Vortrag zu „Finanzierungsphasen und Exitstrategien“ mit einem Zitat von Bertolt Brecht: „In der Krise ist der Erfahrene dem Gescheiten immer überlegen“. Er zeigte sodann die Entwicklung der Biotechnologie in Deutschland auf. Herr Prof. Dr. Claussen schilderte die verschiedenen Phasen einer Neugründung eines Biotech-Unternehmens von der Geschäftsidee bis zum Börsengang unter Beachtung der gegenwärtigen wirtschaftlichen Situation. Insbesondere in der Expansionsphase kommen die VC-Gesellschaften zum Zuge. Deren momentane Schwierigkeiten machte er an drei Kriterien fest:

Vorhandene Beteiligungen lassen sich momentan über die Börse nicht verkaufen. Sie sinken in ihrem Wert. Hinzu kommen hohe Abschreibungen. Zugleich bietet diese Situation die Möglichkeit, zu billigen Preisen einzusteigen.

Im Zusammenhang mit der Exitvariante „Börse“ gab Herr Prof. Dr. Claussen einen Überblick über die Geschichte des neuen Marktes. Insgesamt war der Vortrag nicht nur von pessimistischen Darstellungen der momentanen Krisenzeiten sondern in gleicher Weise von einem positiven Blick in die Zukunft geprägt: Er hob den fundamental neuen Ansatz in der Molekularbiologie hervor: wenn Krankheiten erfolgreich bekämpft werden können, zieht dies zwangsläufig auch wirtschaftliche Erfolge nach sich.

Herr Oetker knüpfte an den Vortragsbeginn von Herrn Prof. Dr. Claussen an und zitierte Rothschild: „ Das Geld ist nicht weg, es hat nur jemand anders“. Herr Oetker beschäftigte sich in seinem Vortrag mit dem Titel „Finanzierung eines Biotechunternehmens aus Analysten- und Investorensicht“ zunächst mit dem „Timing“. Vor dem Eintritt muss eine Analyse des Exits vorgenommen werden. Dabei gelte die Binsenweisheit: „wer früher einsteigt, steigt regelmäßig erst nach längerer Zeit aus, wer später einsteigt, steigt in der Regel teurer ein, hat aber den Trade Sale, also den Verkauf an andere Unternehmen und/oder den Börsengang und damit eine zeitlich näher liegende Liquidation seines Engagements eher vor Augen“.

Sodann schilderte Herr Oetker den „Drug Development Process“. Der Entwicklungsprozess gliedere sich in drei Phasen:

• die Wirkstoffforschung
• die präklinische Forschung und
• die klinische Entwicklung

Zeitlich müsse man für den gesamten Prozess durchschnittlich ca. 10 Jahre ansetzen, die Durchschnittskosten betrügen 600 Mio. USD. Die dritte Phase, die klinische Entwicklung, sei am längsten und mit 60 – 70 % der Gesamtkosten am kostenintensivsten. Aufgabe des Investors sei es, Unternehmen zu finden, die zur Verkürzung des Arzneimittel-Zulassungsprozesses beitragen. Im anschließenden Teil seines Vortrags nannte Herr Oetker die 6 Bewertungsmodelle

• DCF-Bewertung
• Pipeline-Bewertung
• Technologie-Bewertung
• Bewertung nach Kennzahlen
• Burn Rate
• Real-optionsbasierte Unternehmensbewertung,

die in der Regel kombiniert zur Anwendung kommen. Mit den drei erstgenannten Modellen setzte er sich detaillierter auseinander.

Herr Oetker schloss seine Ausführungen mit einem Blick in die nahe Zukunft. Im Biotech-Bereich seien eine Reihe von Insolvenzen zu erwarten. Für die Gründer käme es vielfach zu ganz erheblichen Verlusten, wenn aufgrund einer Verwässerungsklausel die Verwässerung zu Lasten der Gründer und Investoren der ersten Stunde gingen.

Zugleich zeigte Herr Oetker aber auch einen Ausweg: es hätten sich bereits einige Privatleute und auch VC-Fonds darauf spezialisiert, solche „steckengebliebenen Unternehmen“ unter Einsatz von Kapital und Finanz-Know-how „wieder flott zu machen“ – ein risikoreiches Geschäft mit durchaus lukrativen Aussichten.

Im Anschluss an die Vorträge diskutierten die Teilnehmer lebhaft über die Aussichten für VC-Gesellschaften und Biotechunternehmen. Durchweg waren die Diskussionsbeiträge von vorsichtigem Optimismus geprägt. Die momentan schwierige wirtschaftliche Phase wurde nicht beschönigt, aber zugleich herausgestellt, dass die Zukunftsaussichten im Bereich der Biotechnologie und damit auch für dort investiertes Venture Capital mittelfristig durchaus positiv zu betrachten sind. Der Rat der Praktiker an die Wissenschaft lautete, das rechtliche Korsett der Unternehmen nicht zu eng zu schnallen. Vielfach können sich detaillierte Regelungen in Krisenzeiten gegen einen selbst kehren. Umfangreiche Zustimmungsvorbehalte und Sonderregelungen führten zu zeitlichen Verzögerungen und könnten Neueinsteiger abschrecken. Die Diskussion wurde bei einem kleinen Umtrunk im Foyer in Einzelgesprächen fortgeführt.

Auch die nächste Veranstaltung des Forums Unternehmensrecht, für die Herr Prof. Dr. Noack seinen niederländischen Kollegen Prof. Dr. Jaap Winter (Erasmus University Rotterdam, legal advisor Unilever) gewinnen konnte, wird hoffentlich ähnlichen Zuspruch finden! Prof. Dr. Winter leitet die „International Group of Experts on Cross-border Voting by shareholders”. Er wird zu Fragen der Corporate Governance vortragen.

Bericht von Dr. Jutta Lommatzsch

Die Veranstaltung zu der Thematik „Venture Capital in der Krise? – Finanzierung eines Biotechunternehmens“ gliederte sich in zwei Komplexe: Frau Lommatzsch, Wissenschaftliche Mitarbeiterin am Zentrum für Gewerblichen Rechtsschutz, und Herr Zetzsche, Wissenschaftlicher Mitarbeiter am Lehrstuhl für Bürgerliches Recht, Handels- und Wirtschaftsrecht des Prof. Dr. Noack, beschäftigten sich mit der „Einflusssicherung“. Im 2. Teil überzeugten die spannenden Vorträge der im Bereich der Biotechnologie sehr erfahrenen Redner Prof. Dr. Carsten Claussen und Roland Oetker die Zuhörerschaft zu dem Themenkomplex „Finanzierung“. Herr Prof. Dr. Claussen ist Rechtsanwalt in der Kanzlei Hoffmann/Liebs/Fritsch/Ruhe (Düsseldorf) und u.a. Aufsichtsratsmitglied bzw. Aufsichtsratsvorsitzender in zahlreichen Unternehmen (insb. Qiagen NV und codon AG). Der Präsident der DSW – Deutsche Schutzvereinigung für Wertpapierbesitz – RA Roland Oetker ist geschäftsführender Gesellschafter der ROI Verwaltungsgesellschaft mbH und ebenfalls Mitglied in verschiedenen Aufsichtsräten.

Frau Lommatzsch stellte die Frage, inwiefern die Rolle des Aufsichtsrats bei einem mit Venture Capital finanzierten Unternehmen verändert ist. Sie zeigte auf, eine welch wichtige Rolle der Beratung - und damit der präventiven Überwachung – durch den im Aufsichtsrat sitzenden - in Management- und Marketingbereich erfahrenen - Investor zukommt. Den Schwerpunkt ihrer Ausführungen bildeten die durch das TransPuG[1] vorgesehenen Änderungen für den Aufsichtsrat. Der VC-Geber wird insbesondere davon profitieren, dass in Zukunft auch ein einzelnes Aufsichtsratsmitglied jederzeit einen Bericht über Angelegenheiten der Gesellschaft an den Aufsichtsrat verlangen kann. Ein einzelnes Mitglied hat in Zukunft zudem die Möglichkeit, eine Aufsichtsratssitzung, deren Einberufung der Vorsitzende abgelehnt hat, im Wege der Selbsthilfe allein einzuberufen.

Das Thema des Vortrags von Herrn Zetzsche lautete „Risiken und Grenzen gesellschaftsrechtlicher Beteiligung“. Er setzte sich mit der „Interessensicherung durch Gesellschaftsrecht“ auseinander. Dabei differenzierte Herr Zetzsche zwischen der horizontalen Ebene – dem Verhältnis AG – Gesellschafter – und der vertikalen Ebene – dem Verhältnis der Gesellschafter untereinander. Realisierungswege für die Interessensicherung sind die Satzung, der Vertrag zwischen AG und Aktionär sowie die Gesellschaftervereinbarung. Er empfahl einzelne Regelungsgegenstände, wobei er in seine Überlegungen die Sanktionsebene und die Rechtsfolgen einbezog. Das Ergebnis seiner durch zahlreiche eigene Gedanken und Meinungsäußerungen geprägten Ausführungen lautete, dass eine Sicherung der Interessen des VC-Gebers durchaus möglich sei, die Regelungsebene zielabhängig sei. Seine Warnung vor einer „Übersicherung“ und „Überregulierung“ wurde von Herrn Oetker unterstützt.

Herr Prof. Dr. Claussen begann seinen Vortrag zu „Finanzierungsphasen und Exitstrategien“ mit einem Zitat von Bertolt Brecht: „In der Krise ist der Erfahrene dem Gescheiten immer überlegen“. Er zeigte sodann die Entwicklung der Biotechnologie in Deutschland auf. Herr Prof. Dr. Claussen schilderte die verschiedenen Phasen einer Neugründung eines Biotech-Unternehmens von der Geschäftsidee bis zum Börsengang unter Beachtung der gegenwärtigen wirtschaftlichen Situation. Insbesondere in der Expansionsphase kommen die VC-Gesellschaften zum Zuge. Deren momentane Schwierigkeiten machte er an drei Kriterien fest:

Vorhandene Beteiligungen lassen sich momentan über die Börse nicht verkaufen. Sie sinken in ihrem Wert. Hinzu kommen hohe Abschreibungen. Zugleich bietet diese Situation die Möglichkeit, zu billigen Preisen einzusteigen.

Im Zusammenhang mit der Exitvariante „Börse“ gab Herr Prof. Dr. Claussen einen Überblick über die Geschichte des neuen Marktes. Insgesamt war der Vortrag nicht nur von pessimistischen Darstellungen der momentanen Krisenzeiten sondern in gleicher Weise von einem positiven Blick in die Zukunft geprägt: Er hob den fundamental neuen Ansatz in der Molekularbiologie hervor: wenn Krankheiten erfolgreich bekämpft werden können, zieht dies zwangsläufig auch wirtschaftliche Erfolge nach sich.

Herr Oetker knüpfte an den Vortragsbeginn von Herrn Prof. Dr. Claussen an und zitierte Rothschild: „ Das Geld ist nicht weg, es hat nur jemand anders“. Herr Oetker beschäftigte sich in seinem Vortrag mit dem Titel „Finanzierung eines Biotechunternehmens aus Analysten- und Investorensicht“ zunächst mit dem „Timing“. Vor dem Eintritt muss eine Analyse des Exits vorgenommen werden. Dabei gelte die Binsenweisheit: „wer früher einsteigt, steigt regelmäßig erst nach längerer Zeit aus, wer später einsteigt, steigt in der Regel teurer ein, hat aber den Trade Sale, also den Verkauf an andere Unternehmen und/oder den Börsengang und damit eine zeitlich näher liegende Liquidation seines Engagements eher vor Augen“.

Sodann schilderte Herr Oetker den „Drug Development Process“. Der Entwicklungsprozess gliedere sich in drei Phasen:

• die Wirkstoffforschung
• die präklinische Forschung und
• die klinische Entwicklung

Zeitlich müsse man für den gesamten Prozess durchschnittlich ca. 10 Jahre ansetzen, die Durchschnittskosten betrügen 600 Mio. USD. Die dritte Phase, die klinische Entwicklung, sei am längsten und mit 60 – 70 % der Gesamtkosten am kostenintensivsten. Aufgabe des Investors sei es, Unternehmen zu finden, die zur Verkürzung des Arzneimittel-Zulassungsprozesses beitragen. Im anschließenden Teil seines Vortrags nannte Herr Oetker die 6 Bewertungsmodelle

• DCF-Bewertung
• Pipeline-Bewertung
• Technologie-Bewertung
• Bewertung nach Kennzahlen
• Burn Rate
• Real-optionsbasierte Unternehmensbewertung,

die in der Regel kombiniert zur Anwendung kommen. Mit den drei erstgenannten Modellen setzte er sich detaillierter auseinander.

Herr Oetker schloss seine Ausführungen mit einem Blick in die nahe Zukunft. Im Biotech-Bereich seien eine Reihe von Insolvenzen zu erwarten. Für die Gründer käme es vielfach zu ganz erheblichen Verlusten, wenn aufgrund einer Verwässerungsklausel die Verwässerung zu Lasten der Gründer und Investoren der ersten Stunde gingen.

Zugleich zeigte Herr Oetker aber auch einen Ausweg: es hätten sich bereits einige Privatleute und auch VC-Fonds darauf spezialisiert, solche „steckengebliebenen Unternehmen“ unter Einsatz von Kapital und Finanz-Know-how „wieder flott zu machen“ – ein risikoreiches Geschäft mit durchaus lukrativen Aussichten.

Im Anschluss an die Vorträge diskutierten die Teilnehmer lebhaft über die Aussichten für VC-Gesellschaften und Biotechunternehmen. Durchweg waren die Diskussionsbeiträge von vorsichtigem Optimismus geprägt. Die momentan schwierige wirtschaftliche Phase wurde nicht beschönigt, aber zugleich herausgestellt, dass die Zukunftsaussichten im Bereich der Biotechnologie und damit auch für dort investiertes Venture Capital mittelfristig durchaus positiv zu betrachten sind. Der Rat der Praktiker an die Wissenschaft lautete, das rechtliche Korsett der Unternehmen nicht zu eng zu schnallen. Vielfach können sich detaillierte Regelungen in Krisenzeiten gegen einen selbst kehren. Umfangreiche Zustimmungsvorbehalte und Sonderregelungen führten zu zeitlichen Verzögerungen und könnten Neueinsteiger abschrecken. Die Diskussion wurde bei einem kleinen Umtrunk im Foyer in Einzelgesprächen fortgeführt.

Auch die nächste Veranstaltung des Forums Unternehmensrecht, für die Herr Prof. Dr. Noack seinen niederländischen Kollegen Prof. Dr. Jaap Winter (Erasmus University Rotterdam, legal advisor Unilever) gewinnen konnte, wird hoffentlich ähnlichen Zuspruch finden! Prof. Dr. Winter leitet die „International Group of Experts on Cross-border Voting by shareholders”. Er wird zu Fragen der Corporate Governance vortragen.

Bericht von Dr. Jutta Lommatzsch